$iren RAISE Your Expectations 7.12.26

진행: @Bitcoin Butcher · 2026-07-12 · 태그: IREN

요약

참가자들은 IREN이 수요 증가하는 토큰, 오픈소스 모델, 데이터 주권, 부족한 전력 공급 데이터센터의 혜택을 받을 수 있는 수직 통합형 AI 인프라 및 컴퓨팅 제공업체로 진화하고 있다고 주장했다. 전반적으로 NVIDIA와의 관계, 건설 파이프라인, 고객 수요, 비용 상승분을 전가할 수 있는 능력에 대해 낙관적이었지만, 부진한 투자자 소통, 지배구조, 희석, 자금 조달 불확실성, 실행 지연을 비판했다.

발언자

주요 인용

전체 스크립트

₿itcoin ₿utcher: 여기 동부 해안 시간으로 9시에서 2분 지났습니다. 여러분, 모두 환영합니다. Franz, 함께하고 있죠? 좋은 아침입니다. 함께하고 있어요. 자, 제 공동 진행자인 Franz와 함께하게 됐고, 일주일 쉬었다가 다시 돌아와서 반갑습니다. 모두의 이해에 감사드리고, 뒤에 있었던 일은 깊이 들어가지 않고 이제 앞을 바라보도록 하죠. Franz, 괜찮다면 이번 주 시장에서 일어나고 있는 일에 대해 먼저 몇 가지 생각을 나누고, 그다음에 아까 보내드린 몇 가지 주제를 같이 살펴보면 어떨까 합니다. 좋죠? 좋습니다. 여기는 미국 일요일 밤이고요. 내일이면 또 다른 거래 주가 시작됩니다. 이번 주에 활발하게 시장에 참여하는 사람으로서 제가 지켜보고 있는 것들 중 몇 가지를 오늘 올렸습니다. 제가 보고 있는 걸 여러분도 따라가기 시작하시라는 의미에서요. 물론 누구든 자신이 보고 있는 다른 내용을 가져와서 이야기해도 됩니다. 하지만 가장 구체적으로 말하면, 이번 주에는 실적 발표가 아주 많습니다. 오늘 밤에는 Xcap이 함께하지 않았지만, 그는 특히 은행 실적을 보고 있습니다. 은행 실적에는 보통 거시경제와 관련된 좋은 논평이 담기고, 국가 경제 자체가 더 성장하는 환경으로 향하고 있는지, 아니면 둔화와 잠재적인 경기침체로 향하고 있는지 알 수 있기 때문입니다. 그러니 그런 곳에서 나오는 피드백이 Chase 같은 은행들에서 나오는 피드백이 유용할 겁니다. 그래서 Jamie Dimon 같은 사람이 거시경제에 대해 발언하는 건 고려할 수 있는 새로운 데이터 포인트가 됩니다. 저는 특히 화요일에 발표되는 소비자물가지수, CPI를 보고 있습니다. 그리고 제 생각에는 오늘 앞서 올린 글에서 말했듯이 3.7%나 3.8%로 나올 것으로 예상됩니다. 그 핵심 동인은, 식품과 에너지 가격이 CPI에 포함되지는 않지만, 석유 가격이 여전히 세계에서 가장 중요한 원자재 가격이라는 점입니다. CPI로 측정되는 많은 상품과 서비스에 석유가 핵심 투입재로 들어가기 때문이죠. 이전에는 배럴당, 제 기억으로는 $120까지 올랐고, 확실히 배럴당 110달러까지는 갔습니다. 그런데 지금은 행정부와 이란 정부 사이에 온갖 말이 오가고 있음에도 불구하고, 여전히 대략 배럴당 $70 이상에서 거래되고 있습니다. 그러니까 고점이 110이었다고 하면, 40이 빠진 거니까 여전히 30, 40% 낮은 수준입니다. 따라서 어느 정도 완화가 인플레이션율에서 나타날 거라고 봅니다. 그렇다고 물가가 더 싸졌다는 뜻은 아닙니다. 다만 4%를 넘던 상승률이 둔화되고 식어서 3.7%가 된다면, 물가는 여전히 오르고 있는 겁니다. 하지만 다시 말하자면, 지금 시장은 자신감과 서사에 크게 좌우되는 시장입니다. 만약 성장률이 둔화되고 느려지고 있는 것처럼 보이면, 올해 후반에 금리 인상을 시행하지 않을 가능성이 더 커집니다. 금리 인상은 경제성장에 영향을 주니까요. 제가 언급했던 또 하나는 티커를 TSMC라고 잘못 표시했다는 겁니다. 정확히는 TSM Taiwan Semiconductor이고, ASML도 있습니다. 이 둘은 실적을 일찍 발표하는 기업들입니다. 그리고 저는 보통 applied digital도 봅니다. 네오 클라우드라기보다는 코로케이션이지만, AI 시장이 어디로 향하는지 감을 잡게 해주기 때문입니다. 특히 TSM은 Nvidia가 나중에 판매하는 GPU를 100% 생산하니까, NVIDIA 칩 생산업체의 상황을 알면 좋은 판단 근거가 됩니다. 그들이 잘하고 있다면 NVIDIA도 잘하고 있다고 말해도 무리가 없겠죠. 마찬가지로 ASML에 대한 장비 주문도 결국 TSM이 사용합니다. 그런 특수 장비가 있어야 그 칩을 만들 수 있으니까요. 결국 하나의 큰 퍼즐이고, 조각들을 연결하면서 그 상호 연결된 관계를 파악하려는 겁니다. 지난 몇 분기 동안 패턴이 나타나는 걸 보기 시작하게 되죠. 방금 세 가지 예를 들었는데, Apply Digital, TSM, ASML의 실적 발표를 보통 살펴보고 경영진의 이야기를 들으면서 AI의 미래가 어떻게 될지, 우리가 여전히 올바른 위치에 있는지 더 잘 파악합니다. 하지만 제가 포지션을 잡은 방식으로 봤을 때, 이 기업들이 AI라는 흐름의 지속을 뒷받침할 거라고 확신합니다. 네스트에 몇 가지 다른 기사도 올렸고요. 물론 이 주제들을 오가며 이야기하겠지만, 가장 잘 설명하는 방법은 오늘 All-In 팟캐스트를 봤다는 겁니다. 그 사람들은 기술 분야 배경도 있고, AI에 대해 이야기하면서 내용을 잘 정리하는 편입니다. 아주 간단히만 말씀드릴 테니, 여러분도 그 에피소드를 보시길 권합니다. 네스트에 올려뒀는데, 제가 얻은 핵심 내용은 다음과 같습니다. 순서대로 말씀드릴 테니 양해해 주세요. Anthropic에 대해서는, 제 기억으로 2024년 말, 아니면 2025년이었을 텐데, ARR, 즉 연간 반복 매출이 연환산 기준 $1 billion이라고 이야기했었습니다. 그런데 2026년 올해 말에는 그 수치가 $100 billion이 될 것으로 예상된다고 합니다. 그 회사의 성장률이 정말 놀라운 수준이죠. 그들은 앞으로 6개월에서 9개월 안에 OpenAI와 함께 IPO를 추진할 예정이고, 특히 SpaceX IPO의 성공에 힘입어 수조 달러 규모의 기업가치를 끌어낼 것으로 보입니다. 그 All-In 팟캐스트에서 제가 짚고 싶었던 핵심은 Chamath가 자신의 CTO와 이야기한 부분입니다. 토큰 비용이 그들의 회사에서 올라갔다는 내용의 영상이 돌고 있습니다. 어느 포트폴리오 회사인지는 모르겠지만, 45일마다 두 배씩 증가하고 있다고 합니다. 그런데 생산성 향상은 대략 5%에 불과하다는 겁니다. 그래서 그들은 이 문제를 좀 더 면밀히 살펴보려 하고 있습니다. 그리고 이건 오늘 밤 Iron에 대해 이야기할 내용을 이해하는 데 정말 좋은 기초가 된다고 생각합니다. 저는 Iron이 어떻게 이런 솔루션들이 만나는 지점에 위치할 수 있는지에 대한 또 다른 기사도 올렸습니다. 그리고 Microsoft의 CEO인 Satya Nadella가 쓴 기사도 하나 있습니다. Xcap은 Nvidia, Nemotron, Palantir, 그리고 그들이 Iron과 협력하면 어떤 모습이 될지, 또 오픈 소스 모델이 이런 최첨단 모델들과 어떻게 경쟁하게 될지에 대해 꽤 괜찮은 논지를 발표했습니다. Chamath가 말한 주제를 이어가자면, 지금 당장은 생산성 향상이 크게 중요해 보이지 않을 수 있지만, 이건 각 기업에서 토큰 사용량이 증가하면서 우리가 보게 될 대화의 핵심입니다. 토큰 성장 비용이 폭발하는 상황을 어떻게 정당화하고, 그 비용을 관리하려면 무엇을 할 수 있을까요? Anthropic과 OpenAI가 앞으로 6개월에서 5개월, 아니, 6개월에서 9개월 안에 IPO를 할 거라고 말씀드렸습니다. 그리고 여기 다른 메모들도 있습니다. 다시 말해 외국 정부들이 Chamath는 Marc Benioff와 다른 고위급 기술 임원 몇 명과 함께 위원회에 있었습니다. 이 모든 외국 정부가 같은 목표를 갖고 있습니다. OpenAI나 Anthropic 같은 폐쇄형 모델을 사용하는 대신, 효과가 90%에서 95% 정도에 불과하더라도 오픈 소스 솔루션을 더 강하게 밀어붙이려는 겁니다. 그 이유는, Nadella가 자신의 글에서 말한 내용이기도 한데, 만약 제가 X라는 회사를 운영하면서 OpenAI나 Anthropic에 도움을 요청했을 때 그들이 자신들의 모델을 사용할 수 있도록 저렴한 토큰을 제공한다면, 기회이기도 하지만 위험이 될 수도 있다는 겁니다. 어떤 의미에서는 그 저렴한 토큰이 우리 회사가 그들의 모델을 사용하게 만드는 유인책이 됩니다. 그렇게 하면 그들의 엔지니어들이 우리 독점 데이터에 접근할 수 있고, 그 데이터를 활용할 수도 있습니다. 그리고 시장 규모가 충분히 크다면, 나중에 그 독점 데이터를 우리에게 불리하게 사용해서 잠재적인 앱 킬러 같은 걸 만들어낼 수도 있다는 이야기입니다. 그러니까 이런 점이 아주 높은 수준에서 드러나기 시작하고 있습니다. 그리고 Alex Karp, Tia Nadella, Jensen 같은 사람들의 반발이 더 커지는 걸 보고 있습니다. 그들도 각자 경제적 주체이고, 자기 이익을 추구하며, 자신들의 사용량이 늘어나길 원합니다. 그러니 그들의 Open AI와 anthropic 같은 경쟁자들에 대한 반대 논리를 이야기하는 건 이해가 됩니다. 하지만 실제로 전개될 상황은 더 복합적일 것 같습니다. Andy라는 사람이 있는데 성은 기억나지 않지만, DoorDash의 CTO입니다. 앞으로 기업 수준에서는 이런 하이브리드 접근법을 더 많이 보게 될 겁니다. 가장 어려운 작업은 최첨단 모델에 맡기고, 그다음 오픈 소스 모델과 비공개 포크 모델을 사용해서 더 쉽고 반복적인 작업의 토큰 비용을 낮추는 방식이죠. 이상으로 제 초기 생각을 몇 가지 말씀드렸습니다. Franz, 이번 주 시장에서 어떤 점이 보이나요? 제가 말한 내용에 대해 덧붙일 의견이 있나요? 아무튼 이 대화를 시작하기에 좋은 이야기거리라고 생각했습니다.

Frans Bakker: 네, 저도 All In Podcast를 들었고 특히 네오 클라우드와 관련해서 정말 중요한 내용들이 있었습니다. 물론 Iron에 긍정적인 내용이라고 생각한 부분도 봤습니다. 그 외에는 지난 며칠 동안 더 넓은 시장을 제대로 살펴보지는 못했습니다. 그래서 팟캐스트에 대해서는 이야기할 수 있지만, 이번 주말에는 더 넓은 경제 시장에 집중하지는 못했습니다. 하지만 Shamas가 기본적으로 말한 건, 단기적으로는 토큰 지출에 대한 수익이 실제로 나타나지 않고 있다는 겁니다. 그렇다고 해도 그들은 물러서지 않을 겁니다. 그리고 이건 시장에 있는 기업들이 어떻게 토큰 지출 예산을 활용하고 있는지 바라보는 또 다른 관점이라고 생각합니다. 핵심은 아주 간단한 접근법입니다. AI와 토큰을 사용하고 있느냐, 아니냐입니다. 일단 사용하기 시작하면 더 많이 필요하다는 걸 알게 됩니다. 그리고 얼마 지나지 않아 그 비용 증가가 수익 증가를 앞지르게 됩니다. 하지만 어느 시점이 되면 효율성과 ROI가 다시 더 중요해질 거라는 점은 매우 흥미롭다고 생각합니다. 그 시점이 되면 기업들이 토큰 사용과 작업을 여러 모델에 분산하려 한다는 걸 보게 될 겁니다. 특히 간단한 작업 대부분은 오픈 웨이트와 오픈 소스 모델에 맡기고, 고품질 작업은 독점 최첨단 LLM에 맡기겠죠. 그가 든 예시는, 최고 수준의 소프트웨어 엔지니어가 할 일을 오픈 웨이트 모델에 외주 주고 싶지는 않다는 겁니다. 그 모델이 90분 정도 실행되다가 어떤 오류를 만나면, 그 토큰과 시간을 전부 잃게 될 수 있으니까요. 물론 그 토큰 비용이 독점 모델보다 상대적으로 저렴할 수도 있습니다. 하지만 예를 들어 최고급 Claude 모델을 사용한다면, 아마 버그를 만나지 않을 겁니다. 아니면 요점은 이겁니다. 아주 비싼 작업은 여전히 외주를 맡기는 게 낫고, 매우 중요한 작업은 여전히 독점 모델에 외주를 맡기는 편이 낫다는 겁니다. 하지만 그가 주장한 건 더 단순한 작업과 업무의 대부분은 더 저렴한 토큰 쪽으로 이동할 것이고, 그런 토큰은 당연히 오픈 소스와 오픈 웨이트 영역에서 나올 가능성이 높다는 겁니다. 네, 그게 제가 거기서 얻은 핵심 내용입니다. 비행기 안에서 팟캐스트를 들은 거라 엄청 집중해서 들은 건 아니지만, 그들이 말한 몇 가지에 대해서는 확실히 이야기할 수 있습니다. 그 외에는 주로 이런 모든 race 기조연설과 패널을 분석해 왔고, 물론 현장에 있었던 사람들과도 이야기를 나눴습니다. 그래서 아마 행사 자체와 그 행사가 Iron과 어떻게 연결되는지, 그리고 Iron 내부의 몇 가지

₿itcoin ₿utcher: 내용에 대해 더 이야기할 수 있을 것 같습니다. Franz, 미안한데 잠깐 끼어들게요. 여러 사람에게서 이런 댓글이 계속 오고 있습니다. 마이크 문제인지, 아니면 다시 들어와야 하는 건지 모르겠는데, 여러분 목소리가 잘 안 들린다고 합니다. 제 쪽에서는 잘 들리지만, 잠깐 마이크를 조정해 보거나 다시 들어와 볼 수 있다면 그렇게 해 주세요. 그러고 나서 raise로 들어가서 조금 이야기해도 됩니다. 그런데 왜 그런지 모르겠네요. 노트북 문제인지, 모바일로 접속한 건지, 무슨 일이 있는 건지 확실하지 않습니다. 댓글에서 다섯, 여섯 명이나 음량에 대해 물어봤습니다. 그러니까 그걸 한번 확인해 주시면 감사하겠습니다.

Frans Bakker: GeForce에서 드라이버 업데이트가 있었던 것 같으니, 제가 한번 확인해 볼게요. 그냥 계속 진행하세요.

₿itcoin ₿utcher: 좋아요, Franz가 확인하는 동안 다른 한 가지를 더 보죠. 오늘 밤 Mark가 여기 있는지는 모르겠는데, Mark는 설계 아키텍처를 꽤 잘 이해하고 있습니다. 그런데 여기서 제가 보고 있는 핵심 주제는, 제가 어떤 트윗을 하나 가지고 있다는 겁니다. 누군가의 글을 한 글자 한 글자 그대로 읽고 싶지는 않지만, Gavin Baker의 글이고 제 생각에는 지금 이런 일이 벌어지고 있습니다. 결국 일정 규모의 자금이 토큰에 쓰이고 있다는 겁니다. 그리고 지금은 경제적 이익의 대부분이 Frontier Labs로 가고 있습니다. 그러니까 Baker의 요지는, 우리가 이 얘기를 한 적도 있지만, 만약 여러분이 Nvidia이고 Nemotron을 가지고 있으며, 여러분 편에 Palantir 같은 회사가 있어서 그 위에 소프트웨어 애플리케이션을 만들 수 있다면, 그리고 Iron의 인프라까지 갖추고 있다면, 이제 두 가지 일을 하는 풀스택 솔루션을 갖게 된다는 겁니다. 무엇보다 중요한 건 기업이 자체 데이터를 OpenAI와 Anthropic에 넘기지 않아도 되도록 보호해 준다는 겁니다. 두 번째는, 이게 Jevon의 역설과 연결된다는 점입니다. 토큰 비용을 낮출 수 있다면 Sweetwater에서 사용되는 DGX 하드웨어와 DSX 아키텍처의 핵심 목적이 바로 그거죠. 그게 바로 이 논지입니다. 그리고 그게 우리가 ARR와 관련해 겪었던 일부 확장 문제와 Horizon의 지연 때문에 답답함을 느끼고 있음에도 불구하고, 이들이 왜 그렇게 큰 보상을 노리고 있는지를 설명해 줍니다. 터널 끝에 그만큼 큰 보상이 기다리고 있어서, 이 주제에 전혀 노출되지 않는 건 제게 말이 안 됩니다. 특히 지금 Iron이 $15 billion의 시가총액으로 거래되고 있는 상황에서는요. 그리고 이건 투자 조언은 아닙니다. 다만 여러분은 세계 최고의 엔지니어들이 설계한 아키텍처와 Nemotron을 Nvidia가 실제로 구현해 낼 수 있는지에 대한 콜옵션을 가지고 있는 셈입니다. 그리고 그건 오직 Sweetwater를 통해서만 실행될 수 있습니다. 그래서 저는 계속 비판적인 목소리를 내왔지만, 동시에 모두를 위해 객관성을 유지하려고 합니다. 우리가 때로는 객관적이지 않고 회사의 문제점을 지적하지 않는다는 비판을 받는 것 같기 때문입니다. 그래서 Franz와 저는 균형을 유지하려고 합니다. 하지만 분명히 말하자면, 이들은 훨씬 더 큰 보상을 노리고 있습니다. 그렇다고 colo 업체들을 무시하려는 건 아닙니다. 이번 주 Patrick Flurry 같은 사람은 정말 대단했습니다. Anthony Power와 함께한 McNally Money의 훌륭한 에피소드를 봤는데, Wolf에서 조직으로서 달성하려는 목표와 colo의 경제성에 대해 정말 훌륭한 강의를 해줬습니다. Tyler Pate 같은 사람도 그렇고요. 이 업계에는 훌륭한 사상적 리더들이 정말 많습니다. 제 말의 요지는, 하나만 선택해야 하는 게 아니라 여러 가지 방향과 경로를 선택할 수 있다는 겁니다. 하지만 Iron에 관해서만큼은 다시 한번 말하자면, 이 모든 이야기는 Iron으로 돌아옵니다. Satya Nadella가 그리고 all in의 사람들이 데이터 주권뿐 아니라 토큰 생산 비용에 대해서 이야기할 때 말이죠. 이건 Iron이 Bitcoin 채굴에서 이뤄낸 모든 성과와 맞닿아 있습니다. 저도 그동안 어려움이 있었고 모든 일이 완벽하게 진행되지는 않았다는 점을 가장 먼저 인정하겠습니다. 하지만 이번 주나 다음 주에 Horizon One의 인도 발표를 들을 가능성이 상당히 높고, 이후 Horizon two through four도 훨씬 더 빠른 구축 속도로 완성될 가능성이 있습니다. 그러니까 지금 매도 포지션을 잡고 있는 어떤 약세론자든, 하락 방향의 모멘텀만 쫓고 있는 셈입니다. 그리고 어느 순간에는 그 매도 포지션을 정리하려고 이걸 사야 합니다. 저는 지금 편안하게 보고 있습니다. 바닥을 예측할 수는 없지만, 우리 앞에 놓인 자산 가치와 매출 기회를 보고 있다면 지금은 그럴 때가 아닙니다. 제가 잠시 떠났다가 다시 들어온 건 실제 사업 기회 자체보다는 거버넌스와 관련된 문제 때문이었습니다. 그러니까 사람들이 제가 IRIN이 달성하려는 목표에 대한 믿음을 한 번도 잃지 않았다는 걸 알아줬으면 합니다. 그리고 지난주 내내 제가 들은 건 오픈 소스니 뭐니 하는 이야기였는데, 이 흐름은 사라지지 않을 겁니다. 그리고 Iron은 그 중심에 있게 될 것이고, Sweetwater에 세계 최대 규모의 토큰 공장을 갖게 될 겁니다. 게다가 Horizon one through four에서 Microsoft와 함께 이들이 이뤄낼 성과는 아직 이야기조차 하지 않았습니다. 그리고 앞으로 몇 달 안에 Horizon five and six가 계약될 가능성도 충분히 있습니다. 그 연장은 두 가지를 의미합니다. 첫째, Microsoft가 이들의 업무에 만족하고 있다는 뜻이고, 둘째, 수요가 여전히 존재하며 아마도 더 높은 경제성으로 이어질 거라는 뜻입니다. 그러니까 약간의 미니 폭주나 일탈 같은 이야기였고요. 하지만 가끔은 한 걸음 물러서서 내가 왜 이걸 하고 있는지 스스로에게 물어봐야 한다고 생각합니다. 저도 지난 주말에 그렇게 해봤지만, Iron이 무엇을 목표로 하고 있는지 알고 있고 지금 그들이 노리는 목표를 믿습니다. 그건 바로 토큰 공장입니다. 그리고 제 논지는 Iron이 NVIDIA의 도움과 DSX Architecture 및 DGX Hardware의 도움, 그리고 Michael Dell 같은 사람의 도움을 받아 세계에서 가장 효율적인 토큰 공장을 만들 것이라는 겁니다. 그 공장은 세계에서 가장 많은 지능을 생산하고, 그 지능은 매출이라는 형태로 기업에 흘러들어 갈 겁니다. 그 지능은 더 높은 생산성으로 이어지고, 이는 더 수익성 높은 사업으로 이어지며, 다시 그 자체를 강화하게 될 겁니다. 그러니까 Franz, 여기에 덧붙일 말이 있나요? 아니면 raise에 대해 이야기해 볼까요? 이제 마이크 위치가 괜찮아졌기를 바랍니다. 지금 제 목소리 어떻게 들리나요?

Frans Bakker: 입력 음량을 키우지는 않았으니, 이번에는 더 나을 겁니다. 네, 더 나은 것 같아요.

₿itcoin ₿utcher: 좋아요. 아니면 제가 할 수 있는 일이 하나 더 있긴 한데, 그러려면 전화로 바꿔야 합니다.

Frans Bakker: 네, 그러니까 지금 다루고 있는 주제는 대부분 race에서도 이야기했던 내용과 같은 것 같습니다. 당연히 서로 상당히 겹치는 부분이 많습니다. Iron이 race에서 이 주제에 대해 많이 이야기했고, 방금 말씀하신 내용과 전부 연결되기 때문입니다. 그러니까 Iron의 궁극적인 목표는 가능한 한 많은 중간자를 없애는 것이라고 생각합니다. 이게 전반적인 개념인 것 같습니다. 예전에 제가 Mike Alfred에게 Iron의 화성 식민화가 무엇을 의미하는지 물어본 적이 있는데요. SpaceX가 궁극적으로 화성에 문명을 시작하려는 계획, 혹은 적어도 Elon Musk가 그런 계획을 갖고 있다는 점에 빗댄 표현입니다. 그렇다면 Iron의 최종 목표는 무엇일까요? 그리고 그걸 바라보는 아주 좋은 방법은, 당분간 Iron은 당연히 자신들의 전력 포트폴리오로 수익을 창출하려고 하지만, 그 과정에서 최종 고객에게 가능한 한 많은 것을 제공하려 한다는 겁니다. 그리고 그 과정에서 최종 고객과 의미 있는 관계를 구축해 그들이 성장할 수 있도록 돕고 싶어 합니다. 어떤 의미에서는 최종 사용자들을 육성하는 것과 같습니다. 그들이 확장하고 성장하도록 도와서, 기본적으로 미래의 소형 하이퍼스케일러, 혹은 적어도 미래의 투자 적격 고객이 되도록 하는 겁니다. 그러니까 Aaron이 이제 기업을 공략하겠다고 말할 때, 많은 유행어처럼 들릴 수는 있지만 이제 GPU를 직접 운영하거나, 적어도 자체 컴퓨팅 용도로 GPU를 임대하기 시작하려는 기업들이 많이 생겨나고 있습니다. 하지만 Iron은 고객을 선정할 때 매우 신중합니다. 그리고 모두가 다음 하이퍼스케일러 고객이 언제 나타날지 이야기하고 있다는 걸 알고 있습니다. 언제 또 다른 Microsoft 계약이나 Meta 또는 Google과의 계약을 체결할까요? 하지만 Iron이 계약 체결에 이렇게 오랜 시간이 걸리는 진짜 이유는 고객 구성 때문이라는 점을 이해하는 게 매우 중요하다고 생각합니다. 그리고 늦었다는 건 매출 인식이 늦어진다는 뜻이 아닙니다. 단지 시장에 발표하는 시점이 마지막 순간이 되거나, 고객 규모에 따라 아예 발표가 없을 수도 있다는 뜻입니다. 하지만 제 생각에는 이렇게 바라봐야 합니다. 그리고 이건 기본적으로 Raise에서 Iron의 C-suite로부터 직접 들은 이야기입니다. 이들은 언제나 포트폴리오의 일정 부분을 하이퍼스케일러에 할당해 두고 싶어 합니다. 그러니 하이퍼스케일러는 항상 고객 구성의 일부로 남을 겁니다. 하지만 앞으로는 기업과 더 작은 AI 네이티브 기업, 그리고 frontier 기업이 점점 더 많아지는 걸 보게 될 겁니다. 핵심은 특히 하이퍼스케일러들이 하는 일이라고는 미래의 용량, 즉 미래에 사용할 용량을 미리 확보해 두고, 그다음 기업에 다시 임대하는 것뿐이라는 점입니다. 그러니까 Iron 같은 클라우드 제공업체나 컴퓨팅 제공업체를 뭐라고 부르든, 하이퍼스케일러는 여러 면에서 단순한 중간자에 불과합니다. 좀 이상하게 들릴 수 있지만, 실제 내부에서는 그렇게 보고 있습니다. Iron에서는요. 작년에 Iron의 고객이 누구일지 예상하고 있었는데 Oracle이 등장하자 모두가 Oracle은 중간자라고 말했던 걸 기억합니다. 하지만 기술적으로는 이 모든 회사가 중간자입니다. Microsoft도 Horizon의 컴퓨팅 시간을 Azure에서 운영할 뿐이고, 그거 아세요? 결국 어느 시점에는 기업들이 그걸 사용하게 될 겁니다. 그러니까 제 생각에 Iron이 Microsoft와 협력한 이유는 Microsoft에 자체 LLM이 없기 때문입니다. 그리고 적어도 Microsoft는 기업의 AI 활용을 실제로 지원하고 촉진하고 있습니다. 하지만 Iron의 막대한 전력 포트폴리오를 Microsoft에 무기한 공급하지는 않을 겁니다. 그렇게 하면 결국 자기 자신과 경쟁하게 되기 때문입니다. 그리고 Iron이 Microsoft 계약을 매우 자랑스럽게 여기는 큰 이유는, Iron처럼 초고속 성장 모드에 있고 대차대조표 규모가 비교적 작은 회사가 Microsoft 계약의 CapEx 중 95 or 96%를 전액 조달받았다는 점이 매우 인상적이기 때문입니다. 그러니까 이건 실제로 그들이 매우 자랑스럽게 생각하는 부분입니다. 그런데 X의 일부 애널리스트들은 이게 마이너스 NPV라고 말하고 있습니다. 수익을 내지 못하는 프로젝트라고요. 소득에 의미 있게, 혹은 아예 아무런 기여도 하지 않을 거라고 말하는 사람들도 있습니다. 자본을 파괴하는 일이라고 말한 사람들도 있습니다. 여기에 적용할 수 있는 지표는 온갖 종류가 있고, 어떤 지표를 적용해도 결과는 끔찍하다는 겁니다. 하지만 Aaron은 이걸 이렇게 보고 있습니다. 95 or 96%의 CapEx를 낮은 금리나, 그러니까 투자 적격 등급의 부채를 통해 조달할 수 있는 AAA 하이퍼스케일러 고객을 확보했다는 거죠. 그러니까 그들에게는 그렇게 보이지 않습니다. 다음 세대 GPU인 Vera Rubin을 위한 최상급 액체 냉각 데이터센터를 더 잘, 더 빠르게 개발하는 방법을 배우게 해주는 앵커 테넌트입니다. 궁극적으로는 맞습니다. GB300s에 사용되겠지만, 이 건설 단계와 전체 설계 단계가 시작된 지, 음, 이제 12개월 정도 됐고 아직 6개월 또는 5개월이 남아 있습니다. 동시에 이건 대규모 R&D 프로젝트이기도 합니다. 그러니까 Aaron은 Vera Rubin 데이터센터를 최적의 방식으로 구축하는 방법을 배우고 있는 겁니다. 그리고 Horizon 5 and 6를 위해 Childress에서 그 작업을 시작할 겁니다. 그건 Vera Rubin용이 될 겁니다. 그리고 첫 번째 데이터센터들, 첫 번째 horizons에서 얻은 모든 모범 사례를 적용할 겁니다. 동시에 Sweetwater에서 배운 모든 방법과 지식도 활용할 수 있습니다. 그리고 실제로 이런 일이 일어날 겁니다. 그러니까 시장은 Iron이 실제로 이 데이터센터들을 구축할 수 있다고 믿지 않는 것 같습니다. And this is exactly what's going to happen. So, you know, the market is very, you know, doesn't believe that Iron can actually build these data centers 사람들이 매출을 지적하고 있어요. 매출은 어디 있죠? 그러니까, 우리가 비트코인 채굴과 관련해서 이런 비교를 계속 해왔잖아요. 2년도 안 돼서 비트코인 채굴 산업을 완전히 장악했던 것처럼요. 그런데 이제 사람들은 AI 데이터센터와는 완전히 다른 얘기라고 하죠. 그리고 지금 상황을 보면 Iron은 그렇게 못 하고 있어요. 그러니까 더 이상 그런 비교를 할 수 없고, 완전히 다른 거라는 거죠. 그리고 지금 사람들은 Iron을, AI용 데이터센터를 예전에 구축해 본 데이터센터 사업자들과 비교하고 있어요. 하지만 이 정도 규모나 복잡성으로 구축해 본 곳은 아니죠. 그러니까, Iron을 Nebius나 Coreweave와 비교해 보면요, 이 회사들은 200킬로와트 랙 밀도로 200메가와트 규모의 그린필드 IT 데이터센터를 구축해 본 적이 없어요. 그리고 민간 기업 중에도 그렇게 해본 곳은 많지 않아요. 사실 이런 데이터센터를 대규모로 세운 전례 자체가 많지 않아요. 그러니까, 아주 공정한 일대일 비교를 할 만한 자료가 거의 없어요. 그리고 앞으로 12~18개월 동안 우리가 알게 될 것은, 실제로 큰 승자가 되는 곳들과 간신히 버티는 곳들이 분명히 나뉜다는 거예요. 제 말은, 이건 우리가 지난, 그러니까 거의 Iron이 AI 데이터센터 건설에 본격적으로 뛰어든 이후 지난 12개월 동안 계속 예측해 온 일이에요. 저는 이게 Iron의 차별화 요소가 될 거라고 생각해요. 그리고 저는 주로 건설 측면과 전반적인 운영에 대해 다루고 있지만요, Raise에서 제가 받은 인상은 Iron이 이 두 영역 모두에서 정말 뛰어나고 있다는 거예요. 두 영역 모두에서요. 며칠 전에 이 얘기로 글을 올렸는데, 거기서 세 가지 레이어를 언급했어요. 레이어 1은 전력과 부지, 데이터센터이고, 레이어 2는 컴퓨팅, GPU, 네트워킹이에요. 그리고 레이어 3은 소프트웨어죠. 그러니까 베어메탈 컴퓨팅 위에 얹는 부가가치예요. 그리고 Iron은 레이어 1에서 뛰어난 성과를 낼 방법을 정말 찾아가고 있다고 생각해요. 레이어 2도 이제는 정말 제대로 파악한 것 같고요. 그리고 이게 레이어 3을 더욱 강화해 줄 거예요. 앞으로 가장 중요하게 봐야 할 건 이거예요. 다들 전력은 더 이상 병목이 아니라고 말하잖아요. 이제는 HBM이나 GPU 공급 가능 물량이 전부라고요. 그런데 Nvidia는 GPU가 출시되는 시점에 맞춰 데이터센터를 구축할 수 있는 회사들에 GPU를 배정하게 될 거예요. 지난 6개월 동안 다들 GPU가 언제 도착하느냐, 메모리는 어떻게 되느냐를 두고 난리였잖아요. 그동안 Iron은 건설팀과 기술을 계속 다듬어서 지금까지보다 더 빠르게 구축할 수 있도록 해왔어요. 앞으로는 이런 모범 사례들이 모두 적용돼서 엄청나게 빠른 속도로 구축하게 될 거예요. 그러면 향후 5~10년 동안 매년 새로 가동할 수 있는 용량이 계속 늘어나겠죠. 그냥 계속 증가할 거예요. 그리고 그렇게 함으로써 Nvidia가 이들에게 GPU를 제공하도록 압박하게 될 겁니다. 물론 이들에게는 이런 것도 있죠. 투자 권리에 대한 대가로 Nvidia와 600,000개의 GPU를 받는 계약이요. 하지만 Nvidia는 Raze에서 여러 번 말했고, 현장에서 Iron 임원들이나 다른 Mirantis 관계자들과 이야기했던 사람들에게서도 들었는데요, Nvidia가 과거 실적에 따라 우선순위 일정만 따르지는 않을 거예요. 예를 들어 과거에 나에게 GPU를 몇 개 샀으니 내년에 그만큼 배정해 주겠다는 식으로는 안 한다는 거죠. 그렇게 해서는 Nvidia에 아무런 도움이 안 되니까요. Nvidia는 이 GPU들이 실제로 설치되고 가동되는 모습을 보고 싶어 해요. 그러니까 더 많은 데이터센터를 가동할 수 있을수록 그만큼 Nvidia에 GPU를 달라고 요구할 수 있는 압박도 커지는 거예요. 그래서 솔직히 말하면 병목은 여전히 전력과 전력이 공급되는 데이터센터라고 생각해요. 그리고 차별화 요소는 이 모든 데이터센터를 얼마나 빨리 가동할 수 있느냐라고 봐요. 그러니까 우리가 건 건 바로 그 부분이에요. 우리는 Iron이 더 빠르고 더 유리한 위치에 있어서 에너지원 같은 전력 공급원에 제약을 받거나 비계량 전력으로 전환해야 하는 상황에 부딪히지 않을 거라고 봤어요. 제 말은, 스스로에게 물어봐야 한다는 거예요. Iron 말고 컴퓨터를 운영하는 회사 중에 순전히 전력망 전력만으로 운영하는 회사가 과연 있나요? 여기서 잠깐 멈춰도 되겠지만, 정말 드물다는 걸 알게 될 거예요. 아마 Grok 같은 곳이 있겠죠. 이제는 Nvidia가 인수한 회사라고 할 수도 있겠네요. 전 세계적으로 한 50메가와트 정도였던 것 같아요. 아주 작은 포트폴리오고, 이런 곳들에서 코로케이션만 이용하죠. 그러니까 이런 기존 Tier 4 데이터센터 사업자들 말이에요. 대도시 지역에서 초저지연 데이터센터를 운영하는 이런 소규모 업체들이 꽤 있지만, 규모가 아주 작아요. 제가 말하는 건 이번 AI 구축 사이클에서 AI 데이터센터를 제공하는 업체들이에요. 그러니까 주변을 둘러보면 이런 회사들이 꽤 있어요. 예를 들면 Vantage data centers 같은 곳이죠. 물론 Crusoe, Lancium, Libius 같은 회사들도 있고, 당연히 Core Scientific과 Core Weave도 있죠. 물론 Core Scientific의 전력이 전부 전력망에 연결돼 있는지는 정확히 말하기 어려워요. 그럴 수도 있고, 그렇다면 Iron과 비교할 수 있는 최초의 전력 공급업체 중 하나일 수도 있겠죠. 하지만 당연히 클라우드 사업자는 아니에요. 결국 수직적 통합과 전력 공급원이 핵심이에요. 이렇게 하면 사업의 위험을 줄일 뿐만 아니라 프로세스를 표준화할 수 있게 돼요. 프로세스를 표준화하면 최적화할 수 있고, 그다음에는 건설 속도도 높일 수 있어요. 그러면 생태계의 모든 영역에 있는 업체들에게 더 매력적인 파트너가 되겠죠. 하도급업체부터 냉각 장비 공급업체까지, Iron은 이제 다양한 레퍼런스 설계 업체들과 이야기를 나누고 있어요. 그러니까 우리가 여러분의 장비를 설치할 사람들을 모두 확보하고 있다고 말할 수 있다면, 여러분의 장비를 받게 되는 거예요. 이게 이 일이 어떻게 진행될지에 대한 아주 짧은 버전의 설명이에요. 그래서 Raise에 가 보면 Iron의 경영진이 레이어 1과 레이어 2에 대해 굉장히 자신 있어 하는 모습을 볼 수 있어요. 그런데 사람들은 레이어 3이 어떻게 될지만 꼬치꼬치 따지고 있죠. 왜 영업팀이 필요 없다고 하면서 이런 사람을 영입하고 Mirantis를 인수하느냐는 식으로요. 그건 그냥 소음에 불과해요. 왜냐하면 고객 포트폴리오를 세밀하게 조정하려면 당연히 생태계의 서로 다른 영역에 있는 다양한 고객들을 연결해 줄 수 있는 사람들이 아주 폭넓게 필요하거든요. 아주 작은 스타트업부터 하이퍼스케일까지 상대하려면 완전히 다른 종류의 직원들이 필요해요. 그러니까 Dan Roberts가 Nvidia가 있으면 영업팀이 필요 없다고 말할 때요. 그렇다고 Nvidia가 있다는 이유만으로 어떤 고객을 선택할지 더 이상 신중하게 따지지 않는다는 뜻은 절대 아니죠. 결국 Aaron이 말한 것과 같은 얘기예요. 원한다면 내일이라도 전체 포트폴리오를 임대할 수 있다고 했잖아요. 하지만 Kent가 직접 말했듯이, 오늘 판매할 수 있는 용량을 두 달 뒤에 훨씬 더 높은 가격으로 더 큰 고객층에 팔 수 있다면, 오늘 팔아버리는 건 어리석은 일이죠. 왜냐하면 이건 두 가지 측면이 있으니까요. 오늘 판매하는 용량은 내년에 온라인으로 전환할 용량이 아니잖아요. 그걸 오늘 팔면 가격 결정력만 제한되는 게 아니라 계약할 수 있는 고객의 수도 제한돼요. 이런 소규모 회사들은 2027년 물량에 계약할 수 없거든요. 신용도나 자금 여력이 없어서 6~12개월 뒤에 25~50%를 선지급할 수가 없어요. 그리고 규모가 작기 때문에 그걸 담보로 자금을 조달할 수 있는 투자등급도 아니고요. 그러니까 Iron은 하이퍼스케일러 쪽으로 돌아서서 등을 대고 누운 채 2027년 고객이 지금 필요하다고 말하는 대신 자, 여기 있습니다. 이게 우리 가격이니 바로 진행하죠, 이렇게 하지 않는 거예요. 그냥 Iron은 계속 데이터센터를 구축해 나가고 있어요. 그리고 이제 Iron 뒤에는 NVIDIA가 Sweetwater에서 Iron이 하는 모든 움직임을 지켜보면서 서 있는 거죠. NVIDIA는 건설 과정을 지켜보고 있고, 모든 레퍼런스 아키텍처 업체에서 온 사람들로 구성된 팀도 있어요. 그 팀도 전체 건설 과정을 지켜보고 있고요. 그러니까 더 이상 Iron이 혼자 뭔가를 짓고 나면 사람들이 찾아오는 구조가 아니에요. 이건 공동으로 만드는 레퍼런스 설계예요. 말 그대로 플래그십 사이트가 될 거예요. 그러니까 2027년에 완공되면 Nvidia가 기꺼이 GPU를 보내줄 데이터센터가 건설되는 거죠. 우선 이곳이 Nvidia의 플래그십 사이트니까요. 아마 캠퍼스에 실제로 Nvidia 깃발이 걸려 있을 정도일 거예요. 하지만, Iron은 이 GPU들이 설치되는 시점에 계약을 맺을 수 있고, 그러면 다른 회사들도 미래의 컴퓨팅 용량을 선불로 결제할 필요 없이 다음 주나 2주 뒤에 사용할 컴퓨팅 용량을 이용할 수 있게 돼요. 그리고 Iron은 고객이 아직 계약하지 않은 상태에서도 당연히 구축 비용의 일부를 조달해야 하겠죠. 이게 Iron 같은 성장 기업이 안고 있는 골칫거리예요. 이제는 마지막 순간에 계약된 구축 프로젝트에 자금을 조달할 수 있는 방식을 살펴보기 시작해야 해요. 그래서 50,000개의 GPU, 50,000개의 B300에 대한 발표가 아직 없는 이유는 Iron이 그걸 그냥 기존 고객층에 판매할 거라면 아무것도 발표하지 않을 것이기 때문이라고 봐요. 어쩌면 기존 고객층보다 더 작은 신규 고객들을 추가할 수도 있겠죠. 지금은 Together AI, Fireworks AI, Base Ten 같은 곳에 판매하고 있잖아요. 앞으로는 더 작은 업체들도 등장할 거예요. 더 작은 클러스터를 가져가겠지만, 적어도 컴퓨팅 용량이 확보된다는 걸 알기 때문에 3년 치 비용이나 50%, 40%를 높은 요율로 선불 결제하는 걸 아주 기꺼이 받아들일 업체들이요. 선불금 비율이 높기 때문에 Iron이 금융으로 조달해야 할 금액도 훨씬 줄어들고요. 그런데, 아무튼 제가 하려는 말은 이 정도로 마무리할게요. 너무 열정적으로 길게 얘기하고 있고, 오늘은 마이크 상태가 정말 엉망이라 모두가 제 목소리를 듣고 있는지도 모르겠네요. 앞으로 12~18개월 동안 Iron은 세 가지 레이어 중 적어도 두 개에서 차별화된 모습을 보여줄 거라고 생각해요. 다만 첫 두 레이어, 즉 전력과 전력 비용, 전력의 공급원, 수직적 통합, 데이터센터 용량, 그리고 데이터센터를 가동할 수 있는 속도에서 뛰어나다는 건 두 번째 레이어에서도 엄청난 이점을 준다는 걸 기억하세요. 왜 그러냐고요? 왜냐하면 하나를 갖추면, NVIDIA가 다음 단계로 나아가는 데 도움을 줄 테니까요. 그리고 적절한 파트너가 있다면 그 파트너들이 네트워킹을 확보하는 데 도움을 줄 거예요. 생각해 보면 간단해요. 제품을 만드는 회사인데 고객이 그 제품을 설치할 수 없다면, 어떻게 조달을 그렇게 한다면, 고객들이 앞으로도 당신들 제품을 살 수 있을지조차 모르는데 어떻게 향후 몇 년의 로드맵을 세울 수 있겠어요? 장기 고객이 될 가능성이 가장 높은 역량을 가진 고객들에게 팔고 싶은 거잖아요. 그러니까 Iron이 첫 번째 레이어에서 뛰어난 성과를 내면 두 번째 레이어로 넘어갈 수 있게 되는 거죠. 그들이 돈이 되기만 한다면요. 그래서 금융 조달 부분은 여전히 계속 지켜봐야 할 주제라고 생각해요. 하지만 수직적으로 통합되어 있고 적절한 파트너들을 확보하면 칩을 가져올 수 있습니다. 그리고 Mirantis 같은 팀, 또 어느 시점에는 그보다 더 많은 팀과 함께하게 되면, 레이어 3의 모든 것이 여러분 쪽으로 모이게 될 겁니다. 그러면 Iron은 궁극적으로 금융 조달 구성을 결정하게 될 적절한 고객 조합을 확보할 수 있을 겁니다. 아주 대략적인 얘기라서, 세부적인 부분은 제가 제대로 설명하지 못하고 있을 수도 있어요. 일종의 큰 그림에 대한 접근 방식이지만, Iron에 대한 투자를 회사의 시각에서 바라보기 시작하는 게 정말 중요합니다. 왜냐하면 Raise에서 Iron 사람들과 직접 나눈 이야기를 모두 들어보니, 그들은 우리와는 정말 다른 관점에서 이 사업을 보고 있다는 게 분명해졌거든요. 제 생각에는 주가가 이렇게 부진하고 Twitter에서 주식의 평판이 이렇게 나쁜 이유는 회사가 너무 오해받고 있기 때문이에요. 그래서 앞으로는 그런 관점에서 더 접근해 보려고 합니다. 그리고 이건 All In 팟캐스트에서 나온 얘기와도 상당히 맥이 통합니다. 지금 당장 직접적인 연관성이 보이지 않을 수도 있고, 제가 길게 얘기한 것만으로는 그런 결론에 도달하기 어려울 수도 있어요. 하지만 Gavin Baker가 말한 건, 여기 인용문이 하나 있었어요. 그냥 이 글을 S에 공유할게요. 정확히 그 인용문은 아니지만, 이게 말 그대로 Iron입니다. 수직 통합된 AI 인프라 제공업체로서 메가와트에서 가장 낮은 토큰당 비용을 뽑아낼 수 있게 되는 회사죠. 그러니까, 저와 다른 생각을 가진 분들의 의견도 기꺼이 듣겠지만, 자체 GPU와 자체 데이터센터를 보유하고, 전력망에 완전히 연결되어 있으며, 토지부터 컴퓨팅까지 수직 통합된 다른 클라우드 제공업체가 많다고는 생각하지 않아요. 예를 들어 토큰 가격 전쟁에서 경쟁할 수 있는 곳 말입니다. 그러니까, 다르게 생각하는 분의 의견도 기꺼이 들어보고 싶어요. 하지만 그게 Iron의 전략이라고 말하는 건 아닙니다. 당연히 아니죠. 더 높은 마진을 얻기 위해 계약 체결을 기다리고 있으니까요. 하지만 반대로 생각해 보면, 오픈 소스가 어떤 식으로든 시장에 쏟아져 나와 토큰 가격이 크게 떨어진다고 해도, 그런 상황에 맞춰 대응할 수 있고 다른 회사들처럼 적자를 보지 않을 수 있는 회사에 투자했다는 사실을 다행으로 여기게 될 겁니다. 그럼 여기서 잠깐 멈출게요.

₿itcoin ₿utcher: 이제 시드 투자자이자 친구인 Robo에게 넘어가죠. Robo, 오늘 기분 어때요?

Robo: 좋아요, 고마워요, Butcher. Franz에게 질문이 하나 있었어요. 초기에는 저를 포함해서 많은 사람들이 이 AI 모델을 이렇게 이해했던 것 같아요. 콜로케이션 계약이 Iron의 대차대조표와 그 대차대조표를 금융 조달할 수 있는 역량의 기반이 되고, 인프라 서비스 사업이 마진 사업이 될 거라고 봤던 거죠. 그런데 이제는 그 구조가 바뀌어서, 제 표현을 조심해서 쓰자면 베어메탈이 이제 Iron의 대차대조표 기반이 되고, 말씀하신 소규모 고객 대상 사업이 회사의 수익을 만들어내는 부분이 될 가능성이 있어 보입니다. Fran, 그 비율을 염두에 두고 있나요? 그리고 Kent가 Raise에서 계약 기간의 적정 지점은 3년이라고 말했다는 것도 봤어요. 소규모 고객으로 내려가게 되면 계약 기간도 자연스럽게 조금 짧아질 것 같고요. 그리고 이 통화에 Brian Fry가 들어와 있기를 바라는데, 저는 그가 쓴 글을 읽는 걸 늘 좋아합니다. 오늘 아침에, 아니면 오늘 아침에 올린 글에서 최근 투자등급 미만 거래 상대방을 대상으로 한 금융 지원 의향이 크게 높아졌다고 썼더라고요. Kent가 RAISE에서 언급한 내용이기도 하고요. 그래서 제 질문의 배경은, Fran, 기간과 고객 양쪽을 고려했을 때 최적의 사업 구성이 어떤 모습일지 생각해 본 적이 있나요?

Frans Bakker: 네, Aaron이 앞으로 가져갈 것으로 예상하는 구성은 용량 기준으로 하이퍼스케일러 비중이 15%를 넘지 않는 형태예요. 그 이상은 가능성이 매우 낮다고 봅니다. 총 MW 기준으로 보면, 현재 Microsoft가 Horizon 1에서 4까지 총 300 MW를 사용한다고 알려져 있잖아요. 실제로 정확히 그만큼은 아닐 거라는 건 알지만, 그렇게 배정되어 있는 거죠. 그러니까 전체 5.8 GW 포트폴리오에서 연말 기준으로 보면, 전부 실제로 가동 중인 건 아니겠지만, 5%, 조금 넘는 수준이라고 할 수 있어요. 이 기간 동안 그들은 이 50,000개의 B300을 설치할 겁니다. 그리고 내년에는 Childress의 데이터센터를 컴퓨팅용으로 개조하기 시작할 거고요. 비하이퍼스케일러 컴퓨팅, 또는 베어메탈만 제공하는 게 아닌 컴퓨팅이 점점 더 구성에 들어오는 걸 보게 될 거라고 생각합니다. Microsoft 계약 외의 다른 모든 컴퓨팅은 Mirantis식 베어메탈과 컴퓨팅을 결합한 형태로 점점 더 사업성이 높아질 거예요. 그래서 Horizon 5와 6 외에도 하이퍼스케일러 계약을 하나 체결할 거라고 봅니다. Horizon 5와 6도 Microsoft로 갈 가능성이 매우 높지만, NVIDIA 계약을 더 체결할 가능성도 있다고 생각해요. 그 외에 다른 핵심 임차인이나 하이퍼스케일러 계약도 하나쯤은 찾을 겁니다. 그러니까, 이걸 전부 합산하되 NVIDIA는 제외해 봅시다. NVIDIA는 아주 특수한 사례라고 생각하거든요. 진정한 의미의 하이퍼스케일러 고객은 아니에요. 그렇다고 베어메탈 고객도 아니고요. NVIDIA는 관리형 서비스 계약자, 그것도 첫 번째 고객에 가깝습니다. 그러니 앞으로는 아마 관리형 서비스 계약만 체결하게 될 가능성이 높아요. 제가 말하고 싶은 건 그 안에 상당한 수익성이 있다는 겁니다. IT 부하 기준 메가와트당 매출이 $15 million이라면, Horizon 1에서 4까지 Microsoft로부터 얻은 것과 비교해도 수익성이 상당하죠. 그러니 하이퍼스케일러나 베어메탈이 추가로 200~300 MW 정도 들어오고, 여기에 낮은 베어메탈 요금이 적용된다고 해도 전체 구성에서 10%를 훨씬 넘기는 일은 절대 없을 겁니다. 그래서 시간이 지나면서 자본 조달에 정말 필요하다면 조금 더 추가할 수도 있겠지만, 점점 더 현금 흐름과 자산 담보 금융 쪽으로 이동할 거라고 봅니다. 그러면 고객의 투자등급은 앞으로는 덜 중요해질 겁니다. 그래서 2026년과 2027년, 즉 앞으로의 18개월이 GPU를 최종 사용자에게 최대한 수익화할 수 있는 절호의 시기라고 생각해요. Rays에서도 같은 내용이 전달됐습니다. 2028년 이전에 제공할 수 있는 모든 컴퓨팅은 절대적으로 수요가 높아요. 그리고 그 기간에 그 물량을 하이퍼스케일러나 중개업체에 넘겨버린다면, 말 그대로 스스로 발등을 찍는 셈입니다. 그러니까 제 생각은, 아마 10% 정도로 갈 거라는 겁니다. 어쩌면 어느 시점에는 10%에서 15% 사이가 될 수도 있어요. 하지만 새로운 사이트를 또 1 GW 추가한다고 발표하면 구성 비중은 내려가겠죠. 그래서 제 의견으로는 장기적으로 15% 미만일 가능성이 높습니다. 즉 Iron 포트폴리오의 85%는 아마 하이퍼스케일러와 중개업체보다 아래 단계의 고객들에게 배정될 겁니다. Fortune 500 기업들 Palantir나 대형 제약회사, 또는 AI를 기반으로 하는 기업이나 스타트업 등 다양한 고객이 될 수 있겠죠. 진짜 수익성이 높은 GPU 서비스 사업은 그런 고객들의 조합이 될 겁니다. Andy, 미안해요, Fran.

Robo: 그러면 Iron이 보유한 각각의 분야나 사이트마다 그런 15% 비율을 유지해야 할 필요가 있다고 보나요? 아니면 그냥 포트폴리오 전체의 목표 비율인가요?

Frans Bakker: 포트폴리오 목표라고 생각해요. 꼭 사이트별로 나눌 이유는 별로 없어 보입니다. 예를 들어 사이트 A에서 나오는 현금 흐름을 사이트 B의 데이터센터 구축에 사용할 수도 있으니까요. 그래서 저는 그걸 사이트별로 동일하게 적용되는 구성이라고 보지는 않아요. 정말 그렇게 해야 하는 특별한 이유가 있다면 모르겠지만, 그건 그다지 중요하지 않다고 봅니다. 포트폴리오 차원의 문제에 더 가깝죠. 다만 예를 들어 호주는 완전히 다른 이야기일 수 있어요. Bundy 같은 호주 지역에서는 데이터센터를 세우기 위해 핵심 임차인이 필요할 수도 있고, 정부 승인을 받은 고객이 필요할 수도 있죠. 무슨 말인지 아시겠어요? 그러니 그쪽은 조금 다를 수 있습니다. 하지만 Texas에서는 성공에 필요한 중개업체 고객을 정말 최소한으로만 확보할 거라고 봐요.

Robo: 고마워요, Fran. 늘 애써줘서 고마워요. 정말 훌륭했습니다. 감사합니다.

₿itcoin ₿utcher: Mega Man에게 넘어가기 전에 Robo, 한마디만 덧붙일게요. Dan에게 물어본다면, 저희가 실적 발표 전이나 후에 그를 인터뷰해 보려고 하는데, 외부에서 바라본 제 해석은 이렇습니다. 내부자는 아니지만, 나름 충분한 정보를 바탕으로 보고 있다고 생각해요. 잠재적으로 계약할 수 있는 하이퍼스케일러를 생각해 보면, Google은 TPU가 있고 Amazon은 Trainium이 있고, Meta도 자체 ASIC을 출시하고 있죠. 이들은 모두 NVIDIA의 직접적인 경쟁자입니다. 그런데 NVIDIA에 5 GW를 맡긴다는 건, 제 생각에는 이미 Jensen과 그의 조직과 한배를 탄다는 뜻이에요. 그리고 저는 그게 그 시점에는 Jensen에게 베팅을 한 셈이라고 생각합니다. 물론 그런 회사들과 사업을 하지 못한다는 뜻은 아니지만, 그런 이유로 가능성은 낮아 보입니다. 어쩌면 Microsoft와 독점적으로 협력하는 이유도 그들이 그런 회사들보다 오픈 소스에 더 적극적으로 기울고 있기 때문일 수 있어요. 적어도 그들이 그렇게 말하고 있고, 그건 Jensen이 하려는 방향과도 맞아떨어집니다. 또 하나는, 처음에 Microsoft를 선택한 이유가 하이퍼스케일러의 핵심 전제가 신용 접근성과 AAA 등급의 신용도였기 때문이라고 생각해요. GPU 금융 시장은 지금 건강해 보입니다. 그리고 Franz의 말처럼 신용등급이 좋은 Fortune 100 기업들이 고객이라면, 저는 그들이 Dell을 통해 비슷한 금융 조건을 얻을 수 있을지는 아직 지켜봐야 한다고 봅니다. 무엇보다 다시 Jensen으로 돌아가면, Jensen이 여러분 편이라면 Google이나 Amazon과 훨씬 더 많은 사업을 하려고 기존 경로에서 크게 벗어날 거라고 믿기 어렵습니다. 제가 말씀드린 이유들 때문이죠. 그러니 이것도 고려해 볼 만한 몇 가지 사항이고 이제 Jason에게 넘어가죠. Mega Man, 어떻게 지내요? Jason, 지금 목소리가 안 들려요. 음소거 상태인가요? 잠깐만 더 기다려 보죠. 메시지를 보내고 있어요.

Jason: 안녕하세요, butcher. 좋은 저녁이에요. 죄송해요. Bluetooth에서 전환했어요. 이제 잘 됩니다. 고마워요. 이웃님.

₿itcoin ₿utcher: 네, 오늘은 어떤 얘기를 해볼까요?

Jason: 물론이죠. 좋아요. 들어보세요, Franz가 말한 몇 가지에 정말 동의해서 잠깐 들어왔습니다. 이게 정말 빠르게 커지고 있고, 제가 말씀드리려던 건 저희가 Iron과 경쟁하는 회사들에 장비 금융을 제공하고 있다는 점이에요. 이 분야에 한두 곳이 있는데, 그중 하나는 상위 20위권의 NeoCloud입니다. 저희가 보고 있거나 IRN에서 듣는 내용, 예를 들어 영업팀이 필요 없다는 얘기는 상당히 사실에 가까워요. 제가 대화하는 고객들을 보면 숫자가 정말 기하급수적으로 늘고 있거든요. 물론 전망이라는 건 늘 그렇듯 전망일 뿐이죠. 사업 그래프가 하키스틱처럼 보이는 경우가 많으니까요. 하지만 제가 자주 이야기하는 회사가 하나 있는데, 그 회사에 대해 구체적으로 말하는 건 전혀 꺼리지 않아요. 이 분야의 상위 20위권 업체 전반에서 제가 배운 점을 일반적으로 말씀드리자면, 특정 회사를 언급하지 않고도 일반적인 이야기는 할 수 있고, 그렇게 이야기하는 것도 좋아하지만 사실 Mike Alfred가 있는 팀에 대해서는 NDA 같은 게 있어서 아무 말도 할 수 없어요. 하지만 간단히 말하면, Mike는 이제 전설이죠. 그런데 이런 회사들의 사업이 워낙 잘되고 있어서 Iron에도 아주 쉽게 적용될 수 있다고 봅니다. 이 회사들은 베어메탈 항목부터 시작해서 지금은 뭐라고 부르는지 모르겠지만 모든 분야를 다 갖추고 있어요. 요즘 크게 성장하고 있는 건 inference as a service입니다. 정확한 정의가 뭔지 저도 좀 더 알아보려고 해요. 하지만 Franz와 모두가 말한 것처럼, inference as a service를 사용하는 건 소규모 AI 네이티브 랩과 기업 고객들입니다. OpenAI도 실제로 inference as a service를 사용하는 고객 중 하나이고, 그 항목이 계속 커지고 있어요. 말씀드렸듯이 기하급수적으로요. 반면 베어메탈 사업은 사실상 거의 평평하게 움직이고 있습니다. 지금 전체 숫자를 보고 있는데, 베어메탈 쪽 전망은 정말 거의 변동이 없어요. 그러니 그들이 끈끈한 기업 고객 사업으로 들어가고 싶어 한다는 걸 알 수 있습니다. 제가 자주 이야기하는 이 실제 틈새 업체는 데이터센터를 하나도 소유하지 않고도 매출 $164 million을 올렸어요. 순이익은 약 $24 million이었고요. 지금 모두가 규모를 키우느라 바쁜 상황에서 돈을 버는 회사가 많지 않다는 걸 생각하면 나쁘지 않은 실적이죠. 이 사업을 10년 동안 해왔고 AMD 기반의 작은 환경도 갖추고 있습니다. 이것도 언급하려고 했어요. AMD도 NVIDIA와 비슷한 일을 많이 하고 있거든요. 예를 들어 다른 업체가 GPU와 관련 장비를 호스팅하도록 하고 있습니다. 제가 이해하기로는 자체 백엔드 소프트웨어 같은 것들이 핵심이지만, 그쪽도 성장하고 있어요. 그들이 뒤에서 운영하는 환경도 계속 커지고 있습니다. 그래서 AMD와 함께 진행 중인 제품과 서비스에 대해 저도 더 알아보고 싶지만, 간단히 말하면 제가 보기에 이 틈새시장 전반의 흐름은 좋습니다. 다른 곳에 투자하고 싶지는 않아요. 아주 오래전에 Cores에 투자했었고 지금도 그 회사 주식을 조금 가지고 있습니다. 에너지 인프라 분야도 좋아하지만, GPU as a service 분야가 지금 우리가 모두 이야기하는 것처럼 실제로 더 뜨거운 분야이고 투자 대비 효과도 더 좋다고 생각해요. 적어도 제가 보고 있는 바로는요. 그러니 계속 살펴보면서 여기서 함께 듣고 있겠습니다. 하지만 꼭 말씀드리고 싶었어요. 사업은 잘되고 있고 고객이 문제는 아닌 것 같아요. 컴퓨팅을 구축하고 금융을 마련하는 게 문제죠. 현재 제 생각은 그렇습니다. Butcher.

₿itcoin ₿utcher: 모두가 이해할 수 있게 설명해 줄래요? 당신 회사는 장비 리스를 하는 건가요? 아니면 그 회사에서 어떤 역할을 하는지 설명해 줄 수 있나요? 당신이 말한 소규모 클라우드 회사에서요?

Jason: 물론이죠. 네, 정확히 저희가 하는 일은 자산 담보 금융입니다. AMD 관련 금융 건도 하나 진행했어요. 정확한 조건을 말씀드리려면 제가 자료를 다시 찾아서 모자를 쓰고 견적을 꺼내봐야겠지만, 저희는 간단히 말해 GPU 금융을 합니다. 저희가 리스하는 것 중 하나가 바로 GPU이고, IT 장비도 많이 리스해요. 실제로 수소 연료전지도 많이 다룹니다. Bloom은 아니고 다른 업체들이요. 아무튼 저희는 민간 신용 관련 업무를 합니다.

₿itcoin ₿utcher: 당신의 관점에서 보면, 여기 God particles도 있고, 그가 지난주에 언급했고 저도 이야기하던 내용인데요. 모두가 생각하는 것 같아요. 특히 Iron에 대한 약세 논리 중 하나는 GPU나 AMD 칩 비용이 지난해보다 50% 정도 오를 수 있다는 점이죠. 하지만 Iron과 관련해 회사 관계자가 듣고 있다면 제가 GP에 대해 계속 불평하는 것처럼 가장 답답하게 생각하는 부분은, B300에 시간당 $3라고 가이던스를 제시하면서 그 비용이 거의 50, 60% 더 높은 것처럼 보인다는 점입니다. 그러면 경제성이 없어 보이죠. 그게 제가 조급해하는 이유이기도 합니다. 하지만 Iron이 3월에 개당 약 $70,000에 구매한 50,000개의 B300, 그리고 NVIDIA용 B300은 약 $80,000, 가령 $78,000에 가까운데, 그걸 시간당 $377에 임대할 수 있었다는 것도 알고 있어요. 제가 길게 말했지만, 제 기대는 GP와 마찬가지로 그 장비들이 최소 $4, 낮게 잡아도 시간당 $450에서 $5 정도에 임대될 거라는 겁니다. 그래서 Mega Man에게 묻고 싶은 건, 이 분야에 있으니까요. 우리 고객들의 경우처럼 장비 규모가 커지는 게 금융 조달에 얼마나 영향을 주나요? 대출 규모가 커지고 여러분은 스프레드를 받으니 아마 여러분에게는 더 좋겠죠. 그건 한쪽 측면이고요. 하지만 실제로 장비를 리스하는 고객과 컴퓨팅을 구매하는 최종 사용자 입장에서는 컴퓨팅 공급이 제한된 지금, 증가한 CapEx 비용을 최종 소비자에게 전가할 수 있고 그에 대한 반발도 크지 않다고 봐도 될까요?

Jason: 간단히 말하면, 당신 말이 맞다고 해야 할 것 같아요. 저희는 매출과 순이익 양쪽 관점에서 봅니다. 그리고 저희가 보는 대부분의 수치는 과거를 반영한 것이죠. 하지만 그렇기 때문에 이게 까다로워지는 겁니다. 이건 미래에 대한 이야기니까요. 앞으로 어떤 일이 일어날지에 관한 거죠. 이런 가격은 계속 크게 오르내리고 있습니다. 저도 이제 이 문제를 더 깊이 파고들어서, 정확히 어떤 증가폭이 나타나는지 더 세부적으로 살펴보려고 합니다. 하지만 앞으로 몇 주 동안 이 구체적인 사용 사례와 저희가 정확히 어떻게 심사하는지에 대해 더 이야기해 보죠. 저희가 마지막으로 진행한 금융은 고객이 이미 체결해 둔 기존 계약을 바탕으로 심사했습니다. 계약 자체에 담보권을 설정한 건 아니지만, 그 계약에서 발생하는 기초 현금 흐름을 본 거죠. 그리고 그 현금 흐름은 사실상 확정되어 있었어요. 조건을 받아들이든지 말든지 하는 구조였죠. 정확히 말하면 take or pay입니다. 그러니 비용 등이 증가하면 당연히 매출도 늘어납니다. 앞으로 시간당 GPU 임대료를 어떻게 전망하는지, 앞으로 어떤 모습일지 더 확인하고 물어봐야겠어요. 이 주제는 나중에 다시 이야기하죠. 기대되네요.

₿itcoin ₿utcher: 참여해 줘서 고마워요. Franz, 손 들고 있었죠.

Frans Bakker: Rays에서 Ken Draper에게 들은 내용에 대한 제 결론은 이렇습니다. 분명히 하자면 저는 직접 참석하지 않았고, 그와 이야기한 사람들에게 들은 내용입니다. 그러니 그 점은 알아두세요. 그가 전달한 내용은 모든 추가 비용, GPU 가격 상승이든 메모리 비용이든 결국 최종 사용자에게 전가된다는 것이었습니다. 그래서 그들은 전혀 걱정하지 않는다고 해요. 우리가 한 배치에서 다음 배치로 GPU 구매 가격이 오른 것에 완전히 놀라서 가이던스를 다시 계산할 때, 그들은 가이던스를 상대적으로 올리지 않죠. 그 이유는 그들이 실제로 어떤 일이 일어날 거라고 생각하는지 우리에게 말하지 않기 때문입니다. Iron은 이전에 체결한 계약을 다음 사이클의 암묵적인 GPU 시간당 요금으로 단순히 외삽하고 있을 뿐이에요. 그리고 솔직히 이건 사업 가치를 평가하는 데 매우 왜곡된 결과를 가져옵니다. 기본적으로, 매도 측 애널리스트들이 Iren의 말을 그대로 따르면 상황이 끔찍하거나 최적이 아닌 것처럼 보입니다. 그런데 시장이 말해 주는 GPU 시간당 가격의 흐름을 따르고, 회사가 하는 말, 즉 더 나은 GPU 시간당 요금을 받기 위해 고객 계약 체결을 기다리고 있다는 말을 들으면, 어떻게 회사 자체의 ARR 가이던스를 믿을 수 있겠어요? 말 그대로 ********에 근거한 거예요. 그러니까 Iron은 GPU 가격이 더 높아져도 그 비용을 고객에게 전가해 가격을 올릴 수 있다고 확신하고 있습니다. GPU 비용이 오른다고 해서 마진이 낮아지거나, 마진을 낮출 생각은 없다는 거죠. 그 점을 말씀드리고 싶었습니다. X에는 이런 이야기를 하는 계정이 많이 보이는데, DRAM 가격이 계속 오를 거라는 얘기와 Iron도 그렇게 보고 있다는 얘기입니다. Iron은 2028년까지 공급 제약이 이어지고, 아마 2031년까지도 영향을 미칠 것으로 보고 있어요. 내부적으로는 그렇게 보고 있지만 걱정하지 않습니다. 왜냐하면 고객 A가 더 높은 가격을 지불하고 싶어 하지 않으면, 그 가격을 지불할 고객 B부터 Z까지 있으니까요. 수요가 제한되어 있어서 여러 조건을 모두 충족해야 하고, 그렇지 않으면 아무도 물량을 가져가지 않을 거라는 생각 자체가 잘못됐다고 봅니다. 그런 일은 없어요. 이건 전부 아니면 전무인 시장입니다. 그러니 Iron은 단지 1 GW 물량을 두고 10개 고객 중 하나를 고르는 게 아닙니다. 그 1 GW의 일부를 원하는 수백 개 고객 중에서 선택하는 거예요. 결국 이들은 대형 믹서와 테이블 앞에 앉아 있는 DJ처럼, 조절할 수 있는 레버를 잔뜩 가지고 있는 셈입니다. 그리고 우리는 그 앞에 서서 거래가 언제 성사되냐고 소리치고 있는데, 지금 DJ와 보조를 맞추지 못하고 있다는 게 정말 어이없는 일이에요. 우리는 그들이 실제로 뭘 하고 있는지 이해하기만 하면 돼요. 그래서 Race 같은 행사에 가서 알아낼 수 있는 내용을 그들이 제대로 공유하지 않는 게 답답한 거죠. 그건 단순히 확신을 갖게 해주는 게 아니라, 그들이 실제로 뭘 하고 있는지 이해하게 해줘요. 그래서 제 생각에는 이 커뮤니티 안에서 우리가 계속 이 문제를 강하게 주장하고 또 강조하는 게 우리의 책임이에요. 적어도 저는 매주 그렇게 할 생각이에요. 그래서 그냥 이 얘기를 꺼내고 싶었어요. 이런 더 높은 비용은 결국 고객에게 전가될 거예요. 고객에게 이전되는 거죠. 아무튼, 여기까지만 할게요.

₿itcoin ₿utcher: 지금 시점에서는 비합리적이에요. 자기자본비용을 낮추려면 사업으로 돈을 벌 수 있다는 걸 보여줘야 하고, 결국 그들은 그 계약들을 체결하게 될 거예요. 8월 실적에서 뭔가 보이길 바라는데, 아직 그 계약들을 실행하지 않았다는 건 알아요. 하지만. 최종 목표가 자기자본비용을 낮추고 long-only 펀드를 더 많이 유치하는 거라면, 실제로 이 공간에 이사회 멤버가 나와서 그 점을 전달하기도 했잖아요. 그런데 그들이 마켓플레이스의 경제성을 더 정확하게 설명하지 않는 건 그냥 기회를 놓치는 거예요. 그리고 저는 그 의견을 바꾸지 않을 거예요. 지금 시점에서는 그냥 좀 말도 안 돼요. 결국에는 반영될 거예요. 그리고 아까 Franz가 말한 내용 전부에 동의해요. 우리가 한 건의 거래를 성사시키라고 소리치는 것과, 실제로 증거가 있다는 건 다르잖아요. 그 증거는 그들이 McKenzie에서 GPU를 받았다는 거예요. Dan과 나눈 대화에 근거하면, 그건 아마 이미 염두에 둔 고객이 있고 뭔가 합의까지 했다는 뜻일 가능성이 높아요. 아직 실행되지 않았을 수는 있지만요. 그런데 8월 실적 발표 때 이미 계약된 ARR이 있고도 그 수치가 늘어난 걸 보고하지 않는다면, 저는 정말 이해가 안 돼요. 왜냐하면 그게 손익계산서에 나타나는 건 다음 분기까지 기다려야 하잖아요. 그러면 사람들이 손익계산서에서 확인할 수 없다는 이유로 의심하는 기간이 또 3개월 생기는 거예요. 저는 여기서 그만할게요. 다른 분이 발언 요청을 했으니 제가 확인해 볼게요. Franz, 무슨 말씀을 하려고 했어요?

Frans Bakker: 아니요, 동의해요. 그러니까, 8월 실적 발표까지는 시간을 주겠어요. 거의 선의로 봐주겠다고 할 수도 있죠. 그때 회사가 이렇게 말해주면요. “여러분, 이전 ARR은 과거를 기준으로 산출된 수치였습니다.” 이제 3개월이 더 지났고요. 여러 고객과 여러 차례 협상을 진행했고, 그 50,000개의 GPU 중 일부를 처음으로 받기 시작했습니다. 앞서 얘기했듯이, 우리는 이 GPU들이 도착하는 시점에 가깝게 계약을 체결하는 걸 선호합니다. 그중 일부는 이미 도착했습니다. 그리고 이 GPU에 적용되는 시간당 GPU 요금이 기존에 안내했던 ARR보다 훨씬 높다는 결론을 내렸습니다. 따라서 연말 ARR 가이던스를 이만큼 상향하겠습니다.” 그런데 그들이 이렇게 하지 않는다면, 진지하게 불성실하다고 생각해 볼 수밖에 없어요. 그렇게 하는 건 주주에 대한 신인의무에도 맞지 않죠. ATM을 고려하면, 연말 ARR에 대해서는 정직하게 말해야 해요. 계속 일부러 보수적으로 잡는 걸 보수적으로 잡는다는 이유만으로 반복할 수는 없어요. 그러면 sell-side 애널리스트들의 목표 주가 산정이 완전히 엉망이 되니까요. 실제로 이전에 범위가 제시된 걸 보면, 예상되는 ARR이 대략 $40 million의 AI 매출에서 240까지였어요. 이런 수치들이 너무 크게 엇갈리니까, 도저히 정상적인 상황이라고 할 수가 없어요. 예를 들어 IR이 할 일은 전화기를 들고 20명에게 전화해서 “$40 million도 아니고 240도 아닙니다.”라고 말하는 것뿐이에요. “우리는 이 범위로 예상합니다.”라고요. 8월 실적 발표 직후에 기관들을 대상으로 이런 설명회를 하잖아요. 그 사람들 모두에게 그렇게 설명해서 사업을 제대로 평가할 수 있게 해야 해요. 그러면 어떤 목표 주가는 45이고 어떤 목표 주가는 $120인 식의, 이런 미친 격차가 생기지 않을 거예요. 물론 회사를 평가하는 방법은 서로 다르겠지만, 적어도 매출 추정치가 어느 정도 정확하다면 훨씬 쉬워질 거예요. 그리고 이 채널에서 퍼지고 있는 FUD도 상당 부분 해소될 거고요. 반대로 그들이 그렇게 하지 않고 “우리가 일부러 보수적으로 잡고 있고, 법무팀에서 매우 겸손하게 말하라고 했다”고 생각한다면, 이 기간, 그러니까 이 분기들 동안 사람들이 보게 될 건 Iron이 과거 분기에서 AI 매출 실적이 좋지 않았을 뿐 아니라, 앞으로의 전망도 그다지 밝지 않다는 모습일 거예요. “그러니까 Mirantis를 인수하고도 B300을 $2.80 이상 받지 못한다는 거야?”라는 식으로요. “지금 얼마나 받고 있는지 봐, 어쩌고저쩌고” 하겠죠. 그러면 우리는 계속 이 논쟁으로 돌아오게 돼요. 보수적으로 잡는 게 좋다는 단계는 이제 지났다고 생각해요. 언더프라미스 오버딜리버라는 원칙도, 그냥 약속은 조금 더 낮게 하고 실제 초과 달성은 조금 덜 해도 당연하다고 생각하자는 식이 되어버렸어요. 알겠어요.

₿itcoin ₿utcher: NVIDIA와 계약을 체결한 뒤에도 그들이 시간당 $2.92에 계약을 실행할 거라고 믿는 사람이라면, NVIDIA는 아마 가장 큰 Mag seven 중 하나잖아요. 그들은 시간당 377 기준으로 상위 세 곳 안에 들어요. 저는 그 의견에 전혀 동의하지 않아요. 솔직히 말해서 우리가 아직도 이 얘기를 하고 있다는 것 자체가 좀 바보 같아요. 그럼 여기서 그만할게요. 그리고 우리의 입장은 충분히 전달했다고 생각해요. 그런데 Franz, 건설 쪽에서는 또 어떤 소식이 있어요? 저도 찾아본 게 있어요. 두 가지 생각이 있습니다. 아까 말씀하신 세 가지 층위의 구성 요소, 그러니까 Iron의 경제 모델에 대해 얘기하셨는데, 구체적으로 뭔가 알고 계세요? 최근에 그들이 영입한 두 분에 대해서는 아직 조사할 기회가 없었어요. 한 분은 전 Oracle 임원이고, 제가 알기로는 최고제품책임자였어요. 그리고 또 한 명을 영입했죠. 그분들에 대해 뭐라도 말씀해 주실 수 있나요? 아니면 모두를 위한 건설 진행 상황이라도 알려주실 수 있어요?

Frans Bakker: 앞서 주제에 대한 마지막 얘기만 덧붙이자면, 네, NVIDIA GPU 시간당 요금은 $3.50를 넘어요. 하지만 아직 대기 물량과 하이퍼스케일러 성격의 고객이 있다는 걸 잊지 마세요. 관리형 서비스라는 건 알지만, 그래도 GPU가 더 빨리 도착하는 물량은 더 높은 요금으로 계약될 거라는 점을 말씀드리고 싶어요. 그래서 저는 그 요금이 그보다 높을 거라고 예상해요. 그러니 더 짧은 기간, 즉 5년이 아니라 3년 계약에서는 시간당 GPU 요금이 $4 이상이 나와도 놀랍지 않을 것 같아요. 그리고 GPU가 실제로 인도되는 물량 말이에요. 그 외에는, 네, 제 건설 업데이트를 말씀드리면요. 며칠 동안 자리를 비웠어서 이쪽을 많이 살펴보지는 못했어요. 어제나 오늘 일부 분들에게 공유했는데, Sweetwater 2가 착공에 들어갔어요. 예상했던 시점과 거의 맞아요. 전력 공급 개시 18개월 전부터 변전소를 마련하기 시작하는 거죠. 기존 변전소 옆에 전력회사 변전소가 들어서는 모습을 보게 될 것 같아요. 그다음 Iron이 자체 대용량 변전소를 건설해서 그 스위치에 연결할 거예요. 그래서 앞으로 3~6개월, 그러니까 올해 남은 기간 동안 Sweetwater 2에서 훨씬 더 많은 움직임이 있을 거라고 봐요. 2027년 말까지는 대용량 변전소가 필요할 테니까요. 그래서 물론 지금 이런 정보가 별로 중요하게 느껴지지 않는 것도 이해해요. 시점이 워낙 멀리 떨어져 있으니까요. 그래도 Iron이 가만히 있는 건 아니라는 걸 보여줘요. 뉴스라고 해봐야 인수와 스폰서십 말고는 별로 없을 때 Track Order에서는 가끔 아무것도 안 하는 것처럼 보일 수 있지만, 실제로는 정말 움직이고 있어요. 그리고 Sweetwater 2를 추가하면 또 하나의 데이터센터 개발 공간이 생기는 거예요. 그 말은 동시에 더 많은 일을 진행할 수 있다는 뜻이죠. 결국 그렇게 될 거라고 생각해요. Childress에 대해서는, 제가 마지막으로 본 내용이 Horizon 3의 드라이 쿨러 설치가 거의 완료 단계라는 거예요. 아주 좋은 소식이죠. Horizon 2 액체 냉각 플랜트도 거의 완공 단계라는 신호를 보이고 있어요. 그리고 Raze에서 나온 얘기로는 Horizon 2 내부에 이미 GPU가 일부 들어와 있지만, 아직 시운전이나 설치가 끝난 건 아니고 건물에 막 도착한 상태일 수도 있어요. 제 예상으로는 Aaron이 다음 주에 Horizon 1 인계와 관련한 뭔가를 발표할 것 같아요. 13일부터 19 July가 있는 주가 아니라 20 July가 있는 주에요. 그게 제 예상입니다. 네, Childress는 순조로워 보입니다. Block 4와 5의 채굴 건물을 철거하는 과정에 있어요. 총 12개 건물인데, 철거라고 표현할 수도 있지만 지금 모습은 해체에 더 가까워 보여요. 그러니까 대형 해머 같은 걸로 마구 부수는 방식은 아니에요. 폭파하거나 불도저로 밀어버리는 것도 아니고요. 하나씩 분해해서 부품들을 적절하게 옮기고 있어요. 이 자재 중 일부를 재사용할지는 모르겠지만, 적어도 완전히 파괴하는 방식으로 진행되지는 않고 있어요. 아마 곧 알게 되겠죠. 아무튼 여러 전선에서 동시에 작업하고 있는 셈이에요. Horizon 1부터 4까지는 건설 중이고, Horizon 5와 6은 해체 준비 단계에 있어요. 그리고 올해 설치될 GPU를 위한 개조 작업도 진행 중이고요. 모든 일이 계획대로 진행되고 있어요. Ray's에서 나온 메모를 좀 다시 읽어봐야 하지만, Dennis Skrinikov가 개조 작업이 어떤 모습일지에 대해 몇 가지 얘기한 것으로 기억해요. 메가와트당 개조 비용이 최종적으로 약 $6 million 정도가 될 거라는 의미였던 것 같아요. 처음 예상했던 것보다는 조금 높지만, 어느 정도 말이 돼요. 자재 명세서에 들어가는 발전기와 UPS 같은 장비를 비롯해 이 개발 단계의 모든 비용이 오르고 있으니까요. 그러니 크게 문제가 되는 건 아닌 것 같아요. 예를 들어 Nvidia 계약에서 메가와트당 $4 million이 아니라 $8 million이 든다고 해도, IT 부하당 $15 million의 매출이 발생한다고 보면 회수 기간이 몇 개월 더 늘어나는 정도로 계산했어요. 그러니까 당연히 답답하긴 하지만, 현실이 그런 거죠. 하지만 앞으로는 이 비용이 GPU 시간당 요금을 더 높이는 요인으로 작용할 거라고 봐요. 그러니까 GPU만 GPU 요금을 올리는 게 아니고, 시장이나 현물 가격만의 문제도 아니에요. 모든 요소가 섞여 있다고 생각해요. GPU, 시장 가격, 공급 부족 상황, 그리고 건물에 투입되는 CapEx까지요. 정확히 일대일로 반영되는지는 모르겠지만, 저는 걱정하지 않아요. 더 중요한 건 그들이 얼마나 빨리 진행할 수 있느냐예요. 그래서 지금으로서는 그게 제 생각이고 제 입장입니다. 그러니까 지금 일정이 꽤 앞서가고 있는 것 같아요. 벌써 2027년을 위해 데이터센터를 개조하고 있어요. 그러니까 이건 Bitcoin 채굴 기간 동안 그들에게서 배운 전부인데, 그들은 건물 2개만 먼저 하고 그 2개가 끝날 때까지 나머지는 기다리게 하지 않아요. 그냥 한꺼번에 아주 많은 작업을 진행해요. 그래서 작업이 상당히 체계적으로 진행돼요. 첫 번째 팀이 첫 번째 건물을 전부 작업한 다음 두 번째 건물, 세 번째 건물로 이동하고, 그 뒤를 이어 다음 팀이 자기 파트를 진행하는 식이에요. 그러니까 순차적으로 어긋나게 작업하고, 순차적으로 증설하고, 순차적으로 개조하는 방식이에요. 그러니까 네. 2027년 상반기가 되면 정말로 우리가 아하, 내가 말했잖아 하는 순간을 맞게 될 거예요. 저희는 멀리서 지켜보고 있을 뿐이지만, 아주 순조롭게 진행되고 있어요. 그리고 전반적으로 부지도 계속 개발하고 있어요. children's site에는 여전히 새 사무실이 지어지고 있어요. 새 자재 적치장도 만들고 있고요. 정말 계속 커지고 있어요. 보유한 에이커 수에 비해 부지 면적이 상당히 빽빽해지고 있어요. 그래서 위성사진으로 보면 점점 더 매력적으로 보이기 시작해요. 그리고 네, Sweetwater는 조금 미스터리한 상태인데, 구독자 그룹에서 오늘 새 위성사진을 주문할 예정이에요. 800달러짜리 위성사진이에요. 그래서 정말 비싸죠. 하지만 초고화질이라서, 예를 들면 자동차 보닛에 비친 반사까지 실제로 볼 수 있어요. 아주 작은 것들도 볼 수 있어서 무슨 일이 진행 중인지 정말 잘 파악할 수 있어요. 그러니까 Sweetwater가 현재 어디까지 진행됐는지는 정확히 말하기 어려워요. 다만 내년에 200메가와트 IT 부하를 처리할 DSX 레퍼런스 설계 데이터센터를 위해 기초 공사를 시작했다는 건 알고 있어요. 기초 공사를 시작한 거예요. 네, 그러니까 계속 지켜봐야겠어요. 그 외에는 대부분 간접적으로 얻은 Race의 정보예요. Prince George는 계약이 전부 체결된 상태인데, 그게 완전히 운영 중이라는 뜻인지는 모르겠어요. 인수한 GB 300 1200대가 지금 실제로 운영 중이라고는 생각하지 않지만, 아마 앞으로 몇 주나 몇 달 안에는 운영될 거예요. 하지만 Iron C-Suite에서는 Prince George의 계약이 전부 체결됐다고 했어요. 그러니까 앞에서 누군가 말했듯이, McKenzie도 Iron C-Suite에서 언급됐는데, McKenzie에 GPU가 일부 있지만 아직 가동되지는 않았다고 해요. 하지만 아시다시피 실제로 매출을 발생시키기까지는 길어도 2개월 정도 걸릴 거라고 예상할 수 있어요. 그래서 어느 정도 P300 매출이 이번 분기에 발생할 가능성은 좋아 보인다고 생각해요. 매출이 아주 크게 발생한다고 보장되는 건 아니지만, Horizon 1 매출에 약간의 보너스처럼 더해질 수는 있겠죠? 그러니까 점점 좋아 보이기 시작해요. 그리고 건설 측면에서는, 제 생각에 우리 CTO인 Dennis가 Prince George에서 전체 학습 과정을 거친 뒤에는 McKenzie가 사실상 도장만 찍으면 되는 수준이라고 말했어요. 그러니까 Prince George에서 겪었을 법한 문제나 차질은 이제 겪지 않을 거라는 뜻이에요. 이제는 그냥 그대로 복사하고 모범 사례를 적용하는 문제예요. 그러니까, 그리고 2027년 관련 내용 이후로는 거의 변화가 없어서, 별로 할 말이 없어요. 네, 그게 제가 현장들에 대해 전해드릴 업데이트예요.

₿itcoin ₿utcher: Lando에게 넘어간 다음 마무리 이야기를 해보죠. Lando, 무슨 일 있어요?

Lando: 잠깐 시간을 내서 Race를 다뤄준 두 분, 친구와 Butcher에게 감사하다는 말을 하고 싶었어요. 제가 처음 이 얘기를 꺼냈던 건 알아요. 3~4주 전에 다시 한번 강조했었죠. 결국 이렇게 된 게 정말 다행이에요. 직접 비행기를 타고 가거나 기차를 타고 그곳에 간 모든 분들에게 특별히 감사드리고요. 정말 좋은 ED를 해주셨어요. 하지만 몇 가지 짚고 싶은 게 있었어요. 제가 오기 전에 이미 이야기했는지는 모르겠네요. 저는 아마 30분 전에 들어왔는데, 첫 번째로 놀라웠던 건 Franz의 의견에 동의한다는 거예요. 다음 주에 turnover가 있을 것 같아요. 앞으로 5거래일 안은 아니고, 그다음 날이나 그다음 주쯤이요. 추측하자면 월요일이나 화요일에 발표될 것 같아요. 그렇게 되면 정말 큰일이죠. Maranches 인수도 이번 달에 마무리될 예정이에요. Kent가 Finn이나 Harris 중 한 명에게 그렇게 말했던 것 같아요. 그들에게 다시 확인해봐야겠어요. 그리고 이번 주에 Harris가 말해줬던 것 같은데, Nvidia의 GB 300 exemplar 클라우드 인증이 아마 발표될 거예요. 말 그대로 금상첨화죠. 그게 주가를 크게 움직이지는 않을 거예요. B300 발표가 주가를 크게 움직이지 않았던 것과 비슷하게요. 하지만 이제 그들이 여전히 Nvidia와 아주 긴밀하게 협력하고 있고 높은 수준으로 실행하고 있다는 걸 확인시켜주는 거죠. 그리고 또 하나 예상하지 못했던 발표는 bare Rubin 샘플이었어요. 그게 언제 오는지는 아직 몰라요. 아마 앞으로 1~2개월 안에 받으려고 하는 것 같아요. 어쨌든 Race에서 나온 소식은 전부 좋아요. 주요 그룹에 속하지 않았던 다른 참석자 몇 명과도 이야기하고 있어요. 그분들이 자기 메모와 정보를 전부 보내주기로 했어요. 컨퍼런스에서 Kent와 Dennis, 그리고 다른 임원 몇 명도 만났다고 하더라고요. 그분들의 메모를 받아보려고 하고 있고, 비슷한 내용일지 새로운 내용이 있을지 기대하고 있어요. 네, 제가 준비한 건 여기까지예요. 이 몇 가지를 강조하고 싶었던 건, X에서의 주가와 전반적인 투자 심리가 그다지 좋지 않았다는 걸 알고 있기 때문이에요. 하지만 좋은 점은 그들이 실행하고 있고 Iron cloud를 향해, 그리고 그 비전이 어떤 모습으로 바뀌었든 그 방향으로 계속 나아가고 있다는 거예요. 네, 제가 할 말은 정말 이게 전부예요. 이 기회를 주신 여러분 모두에게 감사하고, 이번 Race가 단순한 또 하나의 컨퍼런스로 끝나지 않고 잘 풀려서 정말 기뻐요. 그리고 바라건대, Nvidia가 유럽에서 GTC를 개최할 때 Finn이나 Harris, 또는 다른 사람들이 참석할 수 있도록 인맥을 활용해보려고 해요. 제가 갈 수 있을 만큼 인맥이나 영향력이 있는지는 모르겠지만, 한번 지켜보죠. 그러니까 그 일이 진행 중이라는 것만 알아두시고, 다른 Race 참석자들의 정보도 모두 받는 대로 최대한 빨리 전달할게요. 고마워요, 여러분.

₿itcoin ₿utcher: 네, 그래서 matrix를 띄워봤어요. 링크는 올릴 수 있는데, GB300에 대해 exemplar 지위를 가진 회사는 AWS, Global AI, Azure, Nevius, Nscale뿐이고, Coreweave조차 없어요. 그러니까 150억 달러짜리 회사들과 비교하면, 이 중 Iron이 아닌 곳이 어디냐는 거죠. 다른 회사들은 전부 그렇고요. 지금 Nscale의 기업가치가 얼마인지는 모르겠지만, 현재 우리의 기업가치는 아주 좋은 기회라고 생각해요. 투자 조언은 아니지만, 그들이 보여주고 있잖아요. 그 발표와 B300 발표를 함께 보면, 기술적 전문성이 이미 뒤에서 갖춰져 있다는 걸 보여준다고 생각해요. Bitcoin AI guy가 언제 납품되냐고 묻고 있네요. 제 생각에는 이제 남은 건 이걸 실제로 설치해서 매출을 발생시키고, 경영진이 실제 수준에 맞게 가이던스를 상향하는 거예요. 시장에 좀 더 상업적으로 실행 가능한 상황이라는 걸 전달하려면, 제 머릿속에는 이런 두세 가지가 가장 먼저 떠올라요. 하지만 우리는 인내심을 갖고 기다리면 되겠죠. Franz, 마무리로 할 말 있어요? Lando, Robo에게 감사하고요. Mega Man과 참석해주신 다른 모든 분들께도 감사해요. 이번 주에 다시 함께할 수 있어 좋네요. 다시 말씀드리자면, 저는 Iron이 세계에서 가장 생산적이고 수익성 높은 토큰 공장 데이터센터 건설업체가 될 거라고 믿어요. 그래서 제가 아직 여기 있는 거고요. 그리고 여러분도 아시겠지만, 우리가 가끔 피드백을 드리는 이유는 그게 모든 면에서 100% 완벽할 수는 없기 때문이에요. 경영진이 말하는 모든 것을 무조건 옹호하는 메아리방이 되어버리면, 이건 가치가 없어진다고 생각해요. 그때는 저도 더 이상 하지 않을 거고요. 여러분의 시간에 감사드려요. 하지만 Franz, 마무리로 할 말 있어요?

Frans Bakker: 네, 저는 time to compute 대신에 시각적인 인상이나 투자 심리 측면에서는 time to exemplar, 즉 exemplar가 되는 시점을 보는 게 더 나을 수도 있다고 생각해요. Iron이 B200이나 B300 exemplar 지위를 받았을 때를 돌아보면, Nebius 등 다른 회사들 측에서는 아마 할 말이 많았을 거예요. 우리는 이미 그보다 몇 달이나, 어쩌면 작년부터 그 지위를 갖고 있었으니까요. 하지만 이제 Iron이 GB300 exemplar를 발표하는 걸 보게 될 텐데, 올해 몇 주나 몇 달 전에 그 지위를 받은 곳은 아주 소수에 불과해요. 그러면 Iron이 Nvidia의 무언가를 발표하는 시점과 Pierce가 그렇게 하는 시점 사이의 격차가 줄어드는 걸 보게 될 거예요. Coreweave가 실제로 Vera Rubin 랙을 처음 공개한 곳인 건 알지만, 지금 Vera Rubin exemplar 지위를 가진 곳은 없는 것으로 알고 있어요. 그러니까 내년쯤 이걸 다시 돌아보면 흥미로울 것 같아요. 각 업체가 B200이나 B300 exemplar를 받은 시점과 GB300, VR200을 받은 시점 사이의 시간을 보면, Nvidia의 관점에서 경쟁의 장이 평준화되고 있다는 걸 알게 될 거예요. 그래서 우리는 선호 파트너이기 때문에 GPU를 먼저 받는다는 이야기는 내년이면 완전히 사라질 거예요. 결국 중요한 건 우리가 당신들보다 데이터센터를 더 빠르고 더 잘 짓는다는 거니까요. 그러면 Nvidia가 우리에게 공급하고 싶어 하기 때문에 우리가 GPU를 먼저 받은 거라는 설명이 되는 거죠. 이게 이 전체 상황에 대한 마지막 관찰이에요. 그 외에는 전적으로 동의해요. 말 그대로 아주 큰 그림에서 보면 예전 Bitcoin 채굴이 다시 반복되는 거예요. 네, 어떻게 흘러갈지는 지켜봐야겠지만 저는 낙관적이에요. 그리고 지금은 새로운 소식이 나오지 않고 거시경제가 시장을 지배하는 한, 주가는 그냥 아무것도 하지 않을 거예요. 아시다시피 이란 전쟁이 다시 시작되면서 다음 주 전망은 그다지 좋아 보이지 않네요. 그럼 두고 보죠. 하지만 맞아요, 우리는 메아리 챔버가 아닙니다. 주가에 의미 있는 영향을 주지 않는 이런 일들을 너무 깊이 파고드는 건 제 시간 들일 가치가 없다고 생각해요. 그러니까 어찌 됐든, 온갖 악재나 스폰서십, RSUs 같은 것들이 주가에 영향을 아예 안 준 건 아니지만, 실제로는 투자 심리에 영향을 준 만큼 주가에 큰 영향을 주지는 않았어요. 그래서 저는 주가를 좋은 방향으로 움직일 것들에 대해 설명하는 데 더 집중하는 게 우리에게 훨씬 더 중요하다고 생각해요. 원칙적인 문제에 가까운 부정적인 내용들을 계속 붙들고 있기보다는요. 그렇다고 제가 원칙이 없다는 말은 아니고, 그냥 현실적으로 제가 제 포트폴리오에 가장 좋은 결과를 원한다면, 실제로 주가를 움직일 요인이 무엇인지 사람들에게 알려주는 게 더 낫다는 거예요. 그리고 하락을 이끄는 요인은 대부분 Iron과 직접적인 관련이 없다고 생각해요. 반대로 상승 가능성을 이끄는 건 대부분 Iron과 관련이 있고요. 그러니까 거시경제나 금리 같은 걸 다루면서 주가를 끌어내릴 만한 내용을 다루는 계정은 많아요. 하지만 결국 주가를 끌어올릴 회사의 펀더멘털을 다루는 건 우리가 훨씬 더 잘한다고 생각해요. 그리고 이건 펌프 이야기가 아니에요. 그냥 Kent가 Raze에서 내년에 그들의 GPUs가 계약되지 않는 세상은 없다고 말했어요. 그래서 제가 Iron이 내년에 EPS를 기록할 거라고 말한다면, 그 말에 대해 저에게 책임을 물어도 된다는 걸 사람들이 알아줬으면 해요. 그래서 저는 내년 실적이 정말, 정말, 정말 좋을 거라고 확신해요. 물론 EPS가 꼭 매출에 비해 의미 있는 수준이 아닐 수도 있지만요. 적어도 올해 상반기와 비교하면, 그리고 2026 전체와 비교해도 훨씬 많은 매출을 올리게 될 거예요. 2027년과 2026년은 정말 밤과 낮처럼 다를 거예요. 그러니까 사람들이 Iron이 아직은 중형주에 불과한 이 시기를 잘 버텨낼 수 있기를 바랄 뿐이에요. 그러니까 현재 주가 기준으로 우리 기업가치가 140억 달러 정도인 셈이잖아요. 완전히 말도 안 되는 수준이에요. 하지만 이게 바로 여러분이 투자하는 대상이에요. 이건 시가총액이 작고 주가 변동성이 매우 큰 초고성장 기업이에요. 지금은 그냥 이런 상황인 거예요. 하지만 9~12개월 후에는 완전히 다르게 보일 거예요. 네, 이 정도로 마무리할게요. 그리고 스페이스를 진행해 주신 Butcher, 고마워요. 다음 주에도 기꺼이 다시 참여할게요.

₿itcoin ₿utcher: 이 정도로 마무리하겠습니다. 모두 좋은 밤 보내시고, 다음 주에 다시 뵐게요. 참여해 주셔서 감사합니다.